投资要点:

　　市政债背后的大思路是化解地方债务问题和城镇化融资

　　报告摘要:

　　中央每年都代发地方债,为何要推行市政债?中央代发代偿的模式尚存多项缺陷:中央对地方的隐形担保扭曲风险定价;市级债券通常由省级财政转贷;缺乏市场和社会监督,无法区分地方风险差异;代发代偿规模小期限短,与基建资金规模大期限长的需求不匹配。市政债则具备透明度高、管理规范、偿债来源稳定和市场定价较合理等优点。

　　市政债背后的大思路之一是化解地方债务问题。政府对化解地方政府债务问题的思路已渐清晰,可概括为“四个替代”,即:1、以标准债务融资替代信托等非标融资(开正道,堵歪门);2、以长期债务替代短期债务;3、以硬约束替代软约束;4、以高等级政府信用替代低等级政府信用。市政债完全符合“四个替代”的化解地方政府债务风险的思路。

　　市政债背后的大思路之二是城镇化融资。城镇化带来巨大的融资需求,城镇化红利的释放,取决于规范可持续的城镇化融资机制的建立,这需要:第一、从融资方式来说,重点是降低高成本非标融资比重,提高股权和债权融资比重,而债权融资的重点在于市政债;第二、从偿债资金来源来说,重点是重新匹配地方政府事权和财权,培育地方税体系。第三、从风险约束来说,重点是改革财政预算体制,增强地方政府负债的制衡监督机制。市政债融资机制以及与市政债融资相配套的资金来源和风险约束机制的理顺,将成为城镇化融资最重要的抓手。

　　当前推行市政债有何风险?首先,今年仓促推出的自发自还的地方政府债券可能还不是完全意义上的市政债,因为合理风险定价的诸多基础还不具备;其次,若市场约束和法律规范不健全,市政债易造成地方政府债务危机;最后,市政债对中央政府的宏观调控也可能带来一定挑战。相关制度环境短期内难以健全,为避免上述风险,预计中央政府将对市政债的发行额度采取谨慎严格的管理,这一点从预算法修改的一波三折中也可以看出。因此,尽管从化解地方政府债务风险和城镇化融资的角度看很有必要加大力度发行市政债,但在现实风险约束下,不能期待市政债发行短期内大干快上。